Swedish Match Aktie: Rauchfreie Zukunft, zweistelliges Wachstum

Übersicht Swedish Match Aktie

SEK = Kürzel der Schwedischen Krone. Im weiteren Verlauf der Analyse werden alle Kennzahlen in SEK angegeben. Wer die Werte durch den Faktor zehn teilt, erhält den jeweiligen EUR-Betrag.

Investitionsthese zur Swedish Match Aktie

Rauchfreien Produkten gehört die Zukunft: Swedish Match bietet mit sogenannten Nicotine Pouches eine teebeutelartige Alternative zu Zigaretten an. Die Beutel werden in den Mundraum gelegt. Daraufhin verspüren die Konsumenten eine starke Wirkung. Es wird kein schädlicher Rauch freigesetzt.

Zweistelliges Wachstum, 40 % Marge: Die Produktinnovation kommt an. Swedish Match wächst mit zweistelligen Raten bei mehr als 40 % Gewinnmarge. In den letzten Jahren wurden enorme Werte für die Aktionäre geschaffen.

Marktführer mit Potential: Der Markt für sogenannte Nicotine Pouches steht erst am Anfang. Bis 2025 soll das jährliche Marktwachstum bei über 50 % liegen. Swedish Match erreicht einen Weltmarktanteil von 50 % und ist gut positioniert, um von diesem Wachstum zu profitieren.

Welt ohne Zigaretten? Das Unternehmen träumt von einer Welt ohne Zigaretten. Ein kleines Unternehmen mit großem Potential. Trotz der guten Wachstumsaussichten liegt das KGV (2022e) nur bei 16. Ist die Swedish Match Aktie zu günstig bewertet und somit kaufenswert?

Neu: Swedish Match Aktienanalyse auch in Videoform 

Wer eher lesefaul ist, kann sich das folgende Video anschauen. Aaron Israel hat mich auf seinen YouTube-Kanal „Homo Oeconomicus“ eingeladen. Dort haben wir gemeinsam über die Swedish Match Aktie gesprochen. Im Video konnten wir nicht jedes Detail der vollständigen Analyse auf diesem Blog erwähnen, aber wir sind auf die relevanten Punkte bzw. das „Big Picture“ eingegangen. Viel Spaß beim Anschauen.

Geschäftstätigkeit der Swedish Match Aktie

Geschichte der Tabakindustrie

Tabak wird seit tausenden von Jahren angebaut und konsumiert.

Um das Jahr 1500 machten sich die europäischen Seefahrer auf den Weg nach Amerika und brachten von dort die Tabakpflanze mit.

Um das Jahr 1700 war der Tabakkonsum in Europa bereits sehr verbreitet. Die Tabakblätter wurden gemahlen und danach in der Nase hochgezogen.

Um das Jahr 1800 begannen die Skandinavier damit, den Tabak im Mundraum unter die Lippe zu klemmen. Dort wird das Nikotin über die Mundschleimhäute aufgenommen (sogenannter Snus).

In den frühen Jahren des 20. Jahrhunderts stieg der Snus-Konsum in Schweden auf die enorme Menge von 1,2 Kilogramm pro Person und Jahr an.

Ab 1900 nahm die Beliebtheit des Zigarettenrauchens stark zu. Dies änderte sich wieder ab den 1960er-Jahren. Zunehmend wurden die Gefahren des Tabakrauchens bekannt.

In den 1970er-Jahren begannen die Snus-Hersteller damit, den Tabak in kleine Beutel abzufüllen (diese haben die Form von winzigen Teebeuteln). Dadurch wurden der Konsum und die Dosierung vereinfacht.

In Skandinavien nahm die Beliebtheit des weit weniger gesundheitsschädlichen Snus-Tabaks als risikoreduzierte Alternative zum Zigarettenrauchen wieder stark zu.

Seit 2016 wird in Schweden mehr Snus als Zigaretten konsumiert

Die große Verbreitung der Snus-Produkte führt in Schweden dazu, dass die Zahl der konsumierten Zigaretten besonders stark absinkt.

In Deutschland greifen etwa 20 % der Bevölkerung täglich zur Zigarette. In Schweden sind es dank der beliebten Snus-Alternative nur noch 4 %. Mittlerweile werden in Skandinavien ca. 1,5-mal so viel Snus-Packungen wie Zigaretten verkauft.

Dies hat zur Folge, dass die auf den Tabakkonsum zurückzuführenden Todesfälle in Schweden im europäischen Vergleich mit großem Abstand am geringsten sind.

Zahl der durch Tabakkonsum verursachten Todesfälle pro 100.000 Einwohner in verschiedenen europäischen Ländern

Swedish Match ist mit einem Marktanteil von 60 % der führende Hersteller von Snus-Tabak in Skandinavien. Das Unternehmen hat das Wachstumspotential im Snus-Markt früh erkannt. Um sich voll auf den wachstumsstarken Markt konzentrieren zu können, wurde das zum Unternehmen gehörende Zigarettengeschäft bereits im Jahr 1999 verkauft. Doch damit nicht genug:

2016 hat Swedish Match die Patente für die Herstellung von Nicotine Pouches erworben. Diese Produkte ähneln dem Snus, sind jedoch noch weniger gesundheitsschädlich.

Nicotine Pouches werden wie der Snus in den Mundraum eingeführt und entfalten dort ihre Wirkung. Im Gegensatz zum Snus enthalten sie jedoch keinen Tabak mehr. Anstelle dessen besteht der Inhalt der kleinen Beutel aus pflanzlichen Fasern, reinem Nikotin und Geschmacksstoffen.

Die Nikotinwirkung ist identisch, der Tabakgeschmack und mögliche schädliche Substanzen sind nicht mehr enthalten. Dafür gibt es die Pouches in Minze, Zitrone oder anderen Geschmacksrichtungen.

Die Nicotine Pouches wurden 2016 in den USA und in Skandinavien eingeführt. Seitdem steigt die Nachfrage in beiden Märkten rasant an.

Swedish Match ist ein zukunftsorientiertes, stark wachsendes Unternehmen in einer stagnierenden Branche.

Branche

Nikotin kann entweder inhaliert oder über die Mund-/Nasenschleimhäute aufgenommen werden. Die Inhalation führt zum sofortigen Kick. Beim Verbrennen entstehen jedoch gesundheitsschädliche Stoffe. Dennoch ist die Nikotinaufnahme über Zigaretten in den meisten Ländern am stärksten verbreitet.

Für unsere Gesundheit wäre es natürlich am besten, wenn die gesamte Bevölkerung vollständig auf Nikotin (und auch Alkohol, Zucker etc. ) verzichten würde. Doch so einfach ist das nicht. Seit tausenden Jahren wird bereits Nikotin konsumiert.

Anteil der High School Schüler, die in den letzten 30 Tagen Tabakprodukte konsumiert haben

Die rote Linie zeigt den Anteil der High School Schüler in den USA an, die in den letzten 30 Tagen Tabakprodukte konsumiert haben. Trotz der gesundheitlichen Aufklärung ist kein Abwärtstrend zu erkennen.

In den letzten 10 Jahren schwankte der Anteil zwischen 20 und 31 %. Aktuell liegt er bei 24 %.

Die Beliebtheit der Zigaretten nimmt zwar laufend ab, dafür aber steigt die Beliebtheit von anderen Produkten wie E-Zigaretten (oder Cannabis) stark an.

Es scheint einfach eine Art Grundbedürfnis vieler Menschen zu sein, Produkte zu konsumieren, die das Belohnungssystem aktivieren.

Wenn die Bevölkerung solche Produkte konsumiert, dann wenigstens welche, die vergleichsweise unschädlich sind. Das ist die Vision von Swedish Match:

Vision: Eine Welt ohne Zigaretten

Swedish Match träumt von einer Welt ohne Zigaretten. Damit diese Vision zur Wirklichkeit werden kann, müssen die Raucher eine weniger gesundheitsschädliche, dennoch stark wirkende Alternative angeboten bekommen. Die von Swedish Match herstellten Nicotine Pouches erfüllen diese Kriterien.

Der bekannte US-Podcaster Joe Rogan spricht mit einem seiner Interview-Gäste über die Wirkung der Nicotine Pouches von Swedish Match. Diese werden in den USA unter der Marke ZYN verkauft. Das Video geht nur zwei Minuten:

Unter dem Video findet sich folgender Kommentar, der eine dreistellige Zahl von Likes erhalten hat:

Great stuff, Zyn. Never been able to quit cigs with any other form of nicotine. 3 months out from smoking and I feel fantastic!

YouTube-Nutzerkommentar des Nutzers Gaffe Giraffe unter dem Video: „Joe Rogan Talks About ZYN Snus from Swedish Match“

So funktioniert der Konsum von Nicotine Pouches

Das folgende Video geht nur eine Minute und zeigt den Konsum der Nicotine Pouches.

Vorteile von Nicotine Pouches

• Weniger gesundheitsschädlich: Dazu gleich mehr.
• Starke Wirkung: Die Konsumenten können ihr Bedürfnis befriedigen.
• Überall konsumierbar: Da die Pouches nicht angezündet werden und keinen Rauch entwickeln, ist ein Konsum in Innenräumen (im Büro, bei Freunden, im Flugzeug) kein Problem. Einfach einen Beutel aus der Dose nehmen, im Mund platzieren, los geht das Vergnügen.
• Kein Abfall-Problem: Nach dem Konsum können die benutzten Beutel in einem eigenen Behälter in der Dose gesammelt werden.

Gesundheitliche Risiken

Nach wie vor rauchen täglich mehr als eine Milliarde Menschen Zigaretten. Als Folge des Konsums entstehen viele gesundheitliche Probleme.

Das Land Schweden hat vorgemacht, wie trotz hohem Nikotinkonsum die gesundheitlichen Folgen in der Bevölkerung stark reduziert werden konnten. Denn wenn der Tabak nicht mehr verbrannt wird, entstehen weniger giftige Stoffe.

In Schweden wurden einige Studien über die Risiken des Snuskonsums durchgeführt. Unseren Recherchen zufolge ist der Konsum von Snus zwar nicht komplett frei von Risiken, jedoch sind die Risiken im Vergleich zum Zigarettenkonsum stark reduziert.

Daher ist Swedish Match in einigen Ländern nicht einmal verpflichtet, Risikohinweise auf die Verpackungen aufzudrucken.

Die noch moderneren Nicotine Pouches enthalten im Gegensatz zum herkömmlichen Snus sogar überhaupt keinen Tabak mehr. Bei diesen Produkten bleibt nur noch Nikotin in Reinform als verbleibender gesundheitsschädlicher Stoff übrig.

Swedish Match gibt an, dass der Umstieg von der Zigarette auf Nicotine Pouches zu einer starken Reduktion der Risiken führt. Folglich fordert das Unternehmen in der EU eine Regulierung der Nicotine Pouches. Diese sollen offiziell zugelassen und weniger stark als klassische Zigaretten besteuert werden.

Aktuell ist Snus in der EU komplett verboten und Nicotine Pouches sind überhaupt nicht reguliert. Die europäischen Behörden sträuben sich noch ein wenig gegen eine offizielle Zulassung. Nicht ganz zu Unrecht, wie folgendes Beispiel aus der Schweiz zeigt:

In der Schweiz wurde der Verkauf von Snus und Nicotine Pouches freigegeben – das ist danach passiert

Seit 2018 dürfen Snus und Nicotine Pouches in der Schweiz verkauft werden. Doch anstatt bestehende Raucher zum Umsteigen zu bewegen, hat die Industrie versucht (in diesem Fall British American Tobacco), neue Konsumenten zu gewinnen:

Wie sieht eine Welt ohne Zigaretten aus?

Bisher haben wir in dieser Analyse den Fokus auf Snus und Nicotine Pouches (Modern Oral) gelegt.

Beide Produkte werden in Form von kleinen Päckchen unter der Oberlippe oder Unterlippe konsumiert. Neben diesen Produkten gibt es weitere „Next Generation Products“, also Produkte, die eine Alternative zum Zigarettenrauchen darstellen:

• E-Zigaretten (Vapour): Eine Flüssigkeit wird erhitzt und inhaliert.
• Traditioneller oraler Tabak (Trad. Oral): Schnupftabak oder Kautabak, der lose in die Nase gezogen wird oder im Mund seine Wirkung entfaltet.
• Erhitzter Tabak (THP): Produkte wie IQOS verbrennen den Tabak nicht mehr, sondern erhitzen ihn.

British American Tobacco sieht das weltweite Marktwachstum dieser Next Generation Products bei 13 % pro Jahr. Der Anteil der Nicotine Pouches dürfte mit Abstand am stärksten wachsen.

Dies ist am stark vergrößerten Anteil der „Modern Oral“-Kategorie im Jahr 2025 zu erkennen.

Verantwortlich für das besonders starke Wachstum ist das optimale Zusammenspiel von starker Wirkung, gleichzeitig bequemem Konsum und geringen gesundheitlichen Risiken.

Swedish Match hat sich auf exakt diese Nische spezialisiert. Dem Unternehmen ist es gelungen, innerhalb des stark wachenden Marktes der Next Generation Products die am stärksten wachsende Unterkategorie der Modern Oral Produkte einzunehmen.

Das Medium „tobaccoreporter“ traut den Nicotine Pouches im Zeitraum von 2020 bis 2050 sogar ein jährliches Wachstum von 54 % zu!

Fazit zur Branchenanalyse

Der Markt für Tabakprodukte befindet sich im starken Umbruch. Noch immer dominiert mit Ausnahme von Skandinavien der Konsum von Zigaretten.

In den letzten Jahren ist eine ganze Reihe von Next Generation Products entstanden, die Konsumenten eine Alternative zur Zigarette bieten sollen.

Nicotine Pouches bieten aus heutiger Sicht die beste Alternative: Sie wirken stark, sind einfach und überall zu konsumieren und haben vergleichsweise geringe gesundheitliche Risiken.

Daher ist innerhalb dieser Nische das stärkste Wachstum zu erwarten. Wie hoch das Wachstum in den nächsten Jahren genau ausfallen wird, ist schwer zu sagen. British American Tobacco traut dem gesamten Next Generation Products-Markt ein jährliches Wachstum von 13 % zu, andere Quellen gehen bei den Nicotine Pouches sogar von mehr als 50 % Wachstum pro Jahr aus.

Tabakprodukte sind nichtzyklische Konsumgüter und werden aufgrund des Suchtpotentials auch in Krisen nachgefragt. Daher neigen die Aktienkurse der Tabakhersteller typischerweise zu eher geringen Schwankungen.

Die Konsumententreue ist enorm hoch, ebenso hoch ist die Preissetzungsmacht der Hersteller. Gewinnmargen oberhalb von 40 % sind in dieser Branche nicht die Ausnahme, sondern die Regel. Durch strenge Regulierungen ist der Eintritt von neuen Unternehmen fast ausgeschlossen. Der Wettbewerb ist stark begrenzt.

Die klassischen Tabakhersteller haben mit dem leicht rückläufigen Zigarettenkonsum zu kämpfen. Sie versuchen nun, sich neue Geschäftsfelder im Bereich der Next Generation Products aufzubauen.

Geschäftsmodell von Swedish Match

Was wird angeboten?

Swedish Match ist ein schwedischer Anbieter von nikotinhaltigen Genussmitteln.

Das Unternehmen hat sich bereits im Jahr 1999 aus dem Zigarettengeschäft verabschiedet. Die Skandinavier träumen von einer Welt ohne Zigaretten.

Angeboten werden daher risikoreduzierte Alternativprodukte.

Swedish Match hat sein Geschäft in drei Segmente unterteilt

Smokefree: Mit einem Gewinnanteil von 72 % das mit Abstand wichtigste Segment des Unternehmens. In diesem Segment werden nikotinhaltige Produkte hergestellt, die über die Mund- und Nasenschleimhäute aufgenommen werden.

Cigars: 25 % des Gewinns entstammen dem US-Zigarrengeschäft. Da die Zigarren angezündet werden, passt dieses Geschäft nicht mehr zur Strategie des Unternehmens. Daher soll das US-Zigarrengeschäft in der zweiten Jahreshälfte 2022 vom Unternehmen abgespalten werden.

Lights: Das kleinste Segment des Unternehmens steuert 7 % des Umsatzes und nur 3 % des Gewinns bei. Swedish Match ist einer der weltweit führenden Hersteller von Feuerzeugen und Streichhölzern. Das Geschäft stagniert seit vielen Jahren und ist mit einer Gewinnmarge von „nur“ 20 % das unprofitabelste Segment des Unternehmens. Daher werden wir auf dieses Segment nicht genauer eingehen – schließlich liegt der Gewinnanteil nur bei verschwindend geringen 3 %.

Wie werden die Produkte hergestellt?

Swedish Match kauft Vorprodukte wie Tabakblätter, Aromen und Verpackungen ein. In insgesamt 15 Fabriken werden die Produkte selbst hergestellt.

Wer sind die Kunden?

Derzeit sind für Swedish Match nur zwei Märkte von Bedeutung.

In den USA werden rauchfreie Produkte und die Zigarren verkauft. In Skandinavien werden nur rauchfreie Produkte verkauft.

Feuerzeuge und Streichhölzer werden in der ganzen Welt verkauft.

Da das Zigarrengeschäft bald in eine eigene Gesellschaft abgespalten werden wird, ergibt sich künftig ein Umsatzanteil von etwa 55 % in den USA, die restlichen 45 % des Umsatzes werden im skandinavischen Markt erzielt.

Kleiner Einschub aus dem Management Call des dritten Quartals 2021: In Norwegen ist der Wohlstand so hoch, dass fast keine preiswerten Produkte mehr nachgefragt werden. Das zeigt, in was für interessanten Märkten Swedish Match aktiv ist.

Smokefree-Segment in der Detailbetrachtung

Werfen wir nun einen etwas tieferen Blick auf das Smokefree-Segment.

Im US-Geschäft besteht dieses Segment historisch bedingt aus verschiedenen Produkten, die im Mund ihre Wirkung entfalten. Moist Snuff und Chewing tobacco weisen jedoch Nachteile hinsichtlich einfacher Konsumierbarkeit auf (der Tabak muss ausgespuckt werden, ist schwierig zu portionieren usw.). Daher schrumpfen diese Märkte.

Das neue Nicotine Pouches-Produkt erfreut sich hingegen stark steigender Beliebtheit. Swedish Match erreichte im Nicotine Pouches-Geschäft im Jahr 2020 einen Marktanteil von 75 %!

Klassischer Snustabak spielt in den USA kaum eine Rolle.

In Skandinavien bestehen 80 % des rauchfreien Marktes aus Snustabak. Dort erreicht Swedish Match einen Marktanteil von 60 %.

Der neue Markt für Nicotine Pouches erfreut sich auch in Skandinavien einer steigenden Beliebtheit. Verrückterweise liegt der Marktanteil von Swedish Match in diesem Markt nur bei 16 %, obwohl die Pouches eine Weiterentwicklung des Snus-Tabaks darstellen.

Marktanteil von Swedish Match in verschiedenen Märkten

Bevor es zu kompliziert wird, folgende Vereinfachung: Swedish Match verkauft im Smokeless-Segment sowohl klassische oral einzunehmende Tabakprodukte als auch innovative Nicotine Pouches.

In den ersten drei Quartalen des Jahres 2021 betrug der Umsatzanteil der Nicotine Pouches bereits 40 % am Gesamtumsatz des Smokeless-Segments. Das Wachstum der Pouches liegt aktuell bei 40 % pro Jahr.

Angesichts der starken Wachstumsraten im Nictoine Pouches Markt könnte diese Produkt im Jahr 2022 bereits mehr als 50 % des Umsatzes im Smokefree-Segment ausmachen.

Entwicklung des Absatzvolumens von ZYN Nicotine Pouches in den USA

Die meisten Nicotine Pouches verkauft Swedish Match unter der Marke ZYN in den USA. Die folgende Grafik zeigt die Entwicklung des Absatzvolumens seit dem Jahr 2017.

Das Wachstum ist so rasant, dass Swedish Match vorübergehend nicht mehr mit dem Ausbau der Produktionskapazität hinterhergekommen ist.

Swedish Match hat den Markt für Nicotine Pouches erschaffen. Anfangs haben die klassischen Tabakkonzerne von der Seitenlinie zugeschaut. Als sie das Potential und die Wachstumsraten erkannt haben, sind sie ebenfalls eingestiegen.

Marktanteil von Swedish Match im Markt für Nicotine Pouches in den USA

Im Jahr 2020 betrug der Marktanteil noch 75 %. Dieses Jahr ist er auf 64 % abgefallen. Trotzdem ist der Absatz bei Swedish Match um mehr als 40 % angestiegen.

on! gehört zu Altria, Velo/Dryft zu British American Tobacco.

Wir rechnen damit, dass sich der Marktanteil von Swedish Match weiterhin leicht reduzieren wird. Trotzdem wird Swedish Match nach heutiger Erkenntnis auch in Zukunft stark wachsen können. Denn der Markt für Nicotine Pouches steht in den USA erst ganz am Anfang:

Der US-Zigarettenmarkt erreicht eine Größe von 50 Mrd. USD. Der Markt für Nicotine Pouches liegt noch nicht einmal bei 1 Mrd. USD.

In Skandinavien ist der Markt für Snus und Nicotine Pouches hingegen bereits 1,5-mal so groß wie der Markt für Zigaretten. Und selbst dort wächst der Markt weiterhin, wie folgende Grafik zeigt:

Umsatzwachstum des rauchfreien skandinavischen Tabakmarktes

In Skandinavien lag das jährliche Marktwachstum seit 2016 bei 4 bis 10 %.

Insofern erscheint es aus unserer Sicht relativ wahrscheinlich, dass Swedish Match in den nächsten Jahren im Smokefree-Segment um mindestens 10 % pro Jahr wachsen kann.

US Cigars-Segment in der Detailbetrachtung

Das US-Zigarrengeschäft will Swedish Match im zweiten Halbjahr 2022 abspalten.

Swedish Match erreicht in diesem Geschäft einen Marktanteil von 23 %. Die Verkaufsmenge ist seit 2015 um jährlich 10 % (!) angestiegen. Ursächlich für die steigende Nachfrage könnte das wachsende Cannabis-Geschäft sein. Die Zigarren werden genutzt, um Cannabis in Form von Blunts konsumieren zu können.

Marktwachstum des US-Zigarrenmarktes

Das Segment arbeitet mit einer Gewinnmarge (EBIT-Marge) von 40 %.

Strategie: So stellt sich Swedish Match die eigene Zukunft vor

Swedish Match wird sich im zweiten Halbjahr 2022 in zwei Unternehmen aufspalten.

Das US-Zigarrengeschäft wird abgetrennt werden. Die Aktionäre werden Aktien der neuen Gesellschaft ins Depot gebucht bekommen. Das Zigarrengeschäft arbeitet mit 40 % Marge und ist in den letzten Jahren mit 10 % jährlich gewachsen. Der Cashflow ist gewaltig, es muss fast kein Geld investiert werden. Die Dividende des neuen Unternehmens könnte hoch ausfallen.

Swedish Match (ohne Zigarren) wird ab diesem Zeitpunkt ein 100 % rauchfreies Unternehmen sein. Dadurch ergeben sich einige Vorteile:

• Pure Play: Swedish Match wird die perfekte Aktie sein, um als Investor auf eine rauchfreie Zukunft setzen zu können.
• ESG-Kriterien: Viele institutionelle Anleger meiden Tabakfirmen. Nach der Abspaltung könnte sich das bei Swedish Match ändern. Die Aktie könnte daraufhin stark nachgefragt werden.
• Höheres Wachstum: Wenn sich das Wachstum im Markt für Nicotine Pouches fortsetzt, könnte das Umsatzwachstum im kleineren und fokussierten Unternehmen in Richtung 20 % pro Jahr ansteigen.
• Übernahmeziel: Nach der Abspaltung sinkt die Marktkapitalisierung ab. Swedish Match könnte von einem etablierten Tabakkonzern übernommen werden.

Im Smokefree-Segment besteht die Strategie darin, den weltweiten Marktanteil von ca. 50 % im Markt für Nicotine Pouches so hoch wie möglich zu halten. Der Eintritt in neue Länder wird geprüft.

Finanzkennzahlen und Bewertung

Nachdem wir uns mit der Branche, der Historie, den Zukunftsaussichten und der Geschäftstätigkeit befasst haben, versuchen wir nun, die Aktie so gut wie möglich zu bewerten.

Historische Aktienkursentwicklung 

Die Aktienkursentwicklung zeigt auf: Swedish Match ist kein klassisches Tabakunternehmen. Von Stagnation ist im Chart nichts zu erkennen. Obendrauf kommen noch die üppigen Dividenden, die das Unternehmen an seine Aktionäre ausgeschüttet hat.

Aktuell notiert die Aktie etwa 20 % unter ihrem Allzeithoch. Nach der Veröffentlichung der Quartalszahlen zum dritten Quartal 2021 hat der Kurs etwas nachgegeben.

Im dritten Quartal ist der Umsatz gegenüber dem Vorjahresquartal „nur noch“ um 10 % angestiegen. Der operative Gewinn ist sogar nur noch um 2 % gestiegen. Ist das Wachstum also vorbei?

Wir glauben nicht. Denn im für Swedish Match wichtigsten Markt (den Nicotine Pouches in den USA) ist der Umsatz gegenüber dem Vorjahresquartal um weitere 43 % angestiegen. Das insgesamt recht geringe Wachstum ist auf hohe Vorjahresvergleichswerte zurückzuführen. Der Lockdown im Jahr 2020 hat dazu geführt, dass einige klassische Produkte des Unternehmens (z. B. Kautabak) vorübergehend stärker nachgefragt worden sind. Diese hohe Vergleichsbasis drückt jetzt auf die Wachstumsrate.

Ab 2022 könnte das Umsatz- und Gewinnwachstum wieder stärker ausfallen.

Umsatzentwicklung der Swedish Match Aktie

Die Umsatzentwicklung ist erklärungsbedürftig. Denn diese Umsatzentwicklung ist nicht gerade typisch für ein Wachstumsunternehmen. Das scheinbar eher schwache Wachstum ergibt sich aus einer Historie von Abspaltungen, Verkleinerungen und Verkäufen:

• 2006 wurde das Feuerzeug und Streichholz-Geschäft um rund 600 Mio. SEK verkleinert, da Teile des Geschäftes nicht profitabel gewesen sind.
• 2009 hat Swedish Match sein Südafrika-Geschäft an Philip Morris verkauft.
• 2017 wurde das Geschäft mit europäischen Zigarren, Pfeifentabak und Premiumzigarren vollständig abgegeben.

All diese Maßnahmen haben dazu geführt, dass ein besonders wachstumsstarker und profitabler Kern übrig geblieben ist. Aus den Verkaufserlösen wurden Aktienrückkäufe durchgeführt und Sonderdividenden ausgeschüttet.

Seit 2018 wächst der Umsatz kontinuierlich mit 10-14 % pro Jahr.

Entwicklung des Gewinns und der Dividende

Der Fokus auf den zukunftsfähigen Kern des Geschäftes macht sich in einer im Zeitverlauf steigenden Gewinnmarge bemerkbar.

Aktuell liegt die EBIT-Marge bei 42 %, bis 2023 könnte sie auf 45 % ansteigen.

Da das Geschäft einen wiederkehrenden Charakter hat (die Kunden kaufen die Produkte in einem festen Rhythmus), ist die Umsatz- und Gewinnentwicklung kaum von der Wirtschaftslage abhängig.

In den letzten zehn Jahren ist der Gewinn je Aktie um jährlich 9 % angestiegen. In den letzten drei Jahren hat sich das Gewinnwachstum aufgrund des Erfolges im Markt für Nicotine Pouches nochmals erhöht.

2016 sorgte der Verkauf von börsennotierten Aktien eines anderen Tabakunternehmens für einen positiven Sondereffekt.

Ansonsten fällt uns die sehr stabile Gewinnentwicklung des Unternehmens auf.

Swedish Match zahlt eine jährliche Dividende aus. Die Ausschüttungsquote liegt bei 40-60 % des bereinigten Gewinns.

In den letzten drei Jahren hat das Unternehmen seine Dividende jährlich um 14-20 % angehoben.

2016 bis 2018 gab es zudem Sonderausschüttungen aus den Verkaufserlösen aufgegebener Geschäftsbereiche.

Blick auf die Bilanz 

Die finanzielle Stabilität von Swedish Match erscheint gegeben.

Die Nettofinanzverschuldung lag zum Jahresende 2020 beim 1,8-fachen EBITDA. Unsere Daumenregel lautet: Alle Werte bis zum 3-fachen EBITDA gehen in Ordnung. Theoretisch könnte das Unternehmen seine gesamten Schulden in weniger als zwei Jahren zurückzahlen.

Dazu kommt noch die hohe Stabilität der Cashgenerierung aufgrund der Unternehmenstätigkeit im nichtzyklischen Konsumsektor.

Berechnung der Verzinsung auf das eingesetzte Kapital

Das Geschäftsmodell benötigt kaum Kapital. Ein paar Fabriken, das war’s. Bereinigt man das Eigenkapital um den Goodwill, so ergibt sich ein negatives Eigenkapital von – 10.000 Mio. SEK.

Dennoch ist das Unternehmen nur mit dem 1,8-fachen EBITDA verschuldet. Auch in Zukunft dürfte das Unternehmen in der Lage sein, den gesamten Gewinn an seine Aktionäre auszuschütten.

Da das eingesetzte Eigenkapital negativ ist, liegt die Eigenkapitalrendite im unendlichen Bereich. Die Rendite auf das gesamte eingesetzte Kapital (ROCE) beträgt 200 %.

Aktionärsstruktur der Swedish Match Aktie

Die Aktien liegen vollständig im Streubesitz, es gibt keine Ankeraktionäre.

Management und dessen Vergütung

Swedish Match wird von Lars Dahlgren geführt. Der Manager wurde 1970 geboren. Seit dem Jahr 1996 arbeitet er für Swedish Match. Bereits seit dem Jahr 2008 ist er CEO. Aktuell ist er 51 Jahre alt, somit wurde ihm bereits im Alter von 38 Jahren die Rolle des CEOs anvertraut.

Sein Gehalt besteht aus drei Teilen:

• Basisgehalt: Ein fixer Gehaltsbestandteil.
• Jährlicher Bonus: Die Höhe des Bonusgehalts darf maximal 70 % des Basisgehalts betragen. Die Höhe ist abhängig von der Entwicklung des operativen Gewinns und des Umsatzwachstums.
• Mehrjähriger Bonus: Dieser Gehaltsbestandteil darf maximal 45 % des Basisgehalts betragen. Die Höhe ist ebenfalls abhängig von der Entwicklung des operativen Gewinns und des Umsatzwachstums.

Nun wird es interessant: Die ausgezahlten Bonusgehälter muss der CEO versteuern. Den Nettobetrag des Gehalts muss er anteilig (jährlicher Bonus) oder sogar vollständig (mehrjähriger Bonus) in Aktien von Swedish Match investieren.

Als Folge dieser Gehaltsbestandteile hat der CEO mittlerweile einen Aktienbestand von 450.500 Swedish Match Aktien aufgebaut. Dies entspricht einem Wert von 2,4 Mio. EUR.

Das gesamte Jahresgehalt des CEOs betrug im Jahr 2020 (für US-Verhältnisse lächerlich geringe) 2 Mio. EUR.

Aus unserer Sicht führt das Vergütungssystem zu einer Angleichung der Interessen der Manager an die Interessen der Aktionäre. Das System gefällt uns.

Kapitalallokation/ Capital Allocation

Swedish Match arbeitet mit einer EBIT-Marge von mehr als 40 %. Der Cashflow ist gewaltig. Er wird wie folgt investiert:

• Operatives Geschäft: Swedish Match investiert in die Erweiterung der Produktionskapazität der Nicotine Pouches. Dafür wird jedoch verhältnismäßig wenig Kapital benötigt.
• Dividenden: 40-60 % des Gewinns werden über Dividenden ausgeschüttet.
• Aktienrückkäufe: Der restliche Cashflow wird über Aktienrückkäufe an die Aktionäre zurückgegeben.

Zahl der ausstehenden Aktien

Durch die Aktienrückkäufe konnte das Unternehmen die Zahl der ausstehenden Aktien in den letzten 20 Jahren um 57 % reduzieren. Das bedeutet: Heute entfällt auf jede Aktie der 2,3-fache Anteil am Gewinn des Unternehmens.

Da die Ausschüttungsquote nur bei ca. 50 % liegt, kann Swedish Match jährlich etwa 3-4 % der Aktien zurückkaufen.

Somit steigt der Gewinn je Aktie noch stärker an als der Gewinn auf Unternehmensebene.

Ermittlung der Renditeerwartung

Der fundamentale Wert eines Unternehmens ergibt sich aus den künftigen Cashflows, die den Eigentümern zustehen. Wenn wir den Wert eines Unternehmens berechnen wollen, müssen wir möglichst realistische Annahmen zur künftigen Geschäftsentwicklung treffen. Daher haben wir uns in den vorherigen Abschnitten viel mit der Geschäftstätigkeit befasst.

Relevante Faktoren für die Höhe der künftigen Cash-Generierung sind:

• die Höhe des jährlichen Umsatzwachstums aus eigener Kraft
• die Entwicklung der Gewinnmarge

Höhe des Umsatzwachstums aus eigener Kraft

Die Höhe des künftigen Umsatzwachstums ist schwer einschätzbar. Die letzten drei Jahre erreichte Swedish Match 10-14 % jährliches Umsatzwachstum.

British American Tobacco erwartet im Markt der Next Generation Products ein jährliches Umsatzwachstum von 13 %. Gleichzeitig verweist das Unternehmen darauf, dass Nicotine Pouches besonders stark wachsen sollen.

Insofern erscheint uns für die kommenden Jahre ein Umsatzwachstum von 10-15 % pro Jahr realistisch. Um etwas vorsichtiger zu rechnen, gehen wir bei unseren Kalkulationen von 10 % aus.

Entwicklung der Gewinnmarge

Theoretisch könnte die Gewinnmarge weiter ansteigen. Altria hat im Markt für orale Tabakprodukte bereits Gewinnmargen von mehr als 70 % erzielt.

Wir rechnen jedoch lieber etwas vorsichtiger und gehen in Zukunft von einer stagnierenden Gewinnmarge aus. Denn Swedish Match befindet sich zwar in der marktführenden Position, doch die großen Tabak-Konkurrenten wollen sich ebenfalls ihren Anteil vom Wachstumsmarkt sichern. Daher könnte die Wettbewerbsintensität in den nächsten Jahren zunehmen.

Höhe der aktuellen Ertragskraft/ Höhe des Free Cash Flows

Wir erwarten für das Jahr 2022 einen Free Cash Flow von 6.600 Mio. SEK. Dies entspricht einem Wert von 4,30 SEK pro Aktie bzw. 0,43 EUR je Aktie.

Auf Basis des aktuellen Aktienkurses von 6,50 EUR liegt die Free Cash Flow-Rendite der Aktie somit bei 6,6 %.

Renditeerwartung in Abhängigkeit vom Einstandskurs

Wenn die Ertragskraft von Swedish Match langfristig um 10 % pro Jahr ansteigt, dann „muss“ auch der Aktienkurs um 10 % pro Jahr zulegen. Ansonsten würde sich die Bewertung verändern. Dazu kommt noch die Free Cash Flow-Rendite von 6,6 %, die Swedish Match Jahr für Jahr an die Aktionäre ausschütten könnte, ohne dabei Substanzausschüttungen vornehmen zu müssen. 

In Summe trauen wir der Aktie beim aktuellen Kurs eine Renditeerwartung von etwa 16,6 % pro Jahr zu, die sich je nach Einstiegskurs verändern kann.

Jeder Investor muss selbst festlegen, ab welcher Renditeerwartung er bereit ist, die mit einer Investition verbundenen Risiken einzugehen.

Wieso ist die Renditeerwartung der Swedish Match Aktie so hoch?

Erst einmal handelt es sich dabei um ein Modell, das auf Annahmen beruht. Nur wenn die Annahmen in der Zukunft wie prognostiziert eintreffen, stimmen die Ergebnisse mit dem Modell überein.

Wir gehen im Modell von einem anhaltenden Umsatzwachstum von 10 % pro Jahr aus. Das ist aber keinesfalls sicher. Im Abschnitt „Risiken“ gehen wir auf einige Risikofaktoren ein.

Weiterhin glauben wir, dass der Tabak-Sektor derzeit nur wenige Investoren anzieht, weil er nicht gerade als zukunftsfähig gilt. Viele Anleger investieren lieber in „coole“ Assets wie die Aktien von Tesla, Rivian, AMD, Nvidia oder den Bitcoin.

Möglicherweise machen viele Anleger grundsätzlich um sämtliche Tabakaktien einen Bogen. Dabei verkennen sie, dass es mit Swedish Match ein sehr zukunftsfähiges und wachstumsstarkes Unternehmen gibt, das nach der Abspaltung des US-Zigarrengeschäftes vollständig rauchfrei aufgestellt sein wird.

Wenn kaum jemand auf einen Sektor schaut, ergeben sich oft unentdeckte Chancen und unterbewertete Aktien.

Ergänzende Bewertung anhand des historischen KGVs

Diese Grafik zeigt das KGV der Swedish Match Aktie im zeitlichen Verlauf. Aktuell liegt das KGV bei 16. Das entspricht einem Abschlag von 10 % auf den historischen Durchschnitt der letzten 10 Jahre.

Dies ist umso verwunderlicher, wenn man bedenkt, dass die allgemeinen Aktienmärkte derzeit teurer als im historischen Durchschnitt bewertet werden. Dazu kommt noch der Umstand, dass sich die Wachstumsperspektiven von Swedish Match in den letzten drei Jahren erheblich verbessert haben.

Auch anhand des KGV-Indikators erscheint uns die Aktie derzeit unterbewertet zu sein.

Buy-and-Hold-Checkliste

Die Swedish Match Aktie erfüllt die meisten Kriterien unserer Buy-and-Hold-Checkliste. Somit eignet sich die Aktie gut zur langfristigen Anlage.

Chancen und Risiken einer Investition in die Swedish Match Aktie

Wer in Aktien investiert, setzt sich unternehmerischen Chancen und Risiken aus. Eine Investition sollte nur dann erfolgen, wenn das Chance-Risiko-Verhältnis auf Basis eigener Überlegungen als positiv eingeschätzt wird.

Chancen

Langer Wachstumspfad: Der Markt für Nicotine Pouches ist derzeit erst etwa eine Mrd. USD groß. Alleine der US-Zigarettenmarkt erreicht ein Volumen von 50 Mrd. USD. In Skandinavien ist der Markt für Snus und Nicotine Pouches bereits 1,5-mal so groß wie der Markt für Zigaretten. Auch in den USA könnte die Bedeutung der Produkte weiter zunehmen. Folgende Wachstumshebel gibt es:

• Zahl der Konsumenten in den USA steigt: Der US-Markt ist riesig, bisher wird erst ein niedriger einstelliger Prozentanteil der Zigarettenraucher erreicht.
• Eintritt in neue Länder: Aktuell sind für Swedish Match nur die Märkte in Skandinavien und den USA von Bedeutung. Das Unternehmen verkauft Nicotine Pouches jedoch bereits in 18 weitere Länder. Der Umsatzanteil dieser Länder liegt erst bei 1,5 %, könnte künftig jedoch stark ansteigen.
• Verkaufsmenge pro Konsument steigern: In Skandinavien konsumiert der typische Kunde vier Dosen pro Woche, in den USA sind es aktuell erst zwei Dosen.
• Preis pro Dose erhöhen: Eine Dose Nicotine Pouches kostet ca. 5 USD. Das ist verhältnismäßig günstig.

Nichtzyklische, wiederkehrende Nachfrage: Auch in wirtschaftlichen Krisen dürfte die Nachfrage recht stabil bleiben.

Hohe Cashgenerierung: Aufgrund einer Gewinnmarge von mehr als 40 % bei gleichzeitig geringer Kapitalintensität generiert Swedish Match einen enorm hohen Cashflow.

Effiziente Kapitalallokation: Da das Management nur ca. 50 % des Gewinns ausschüttet, fällt nur auf diesen Teil eine Steuer an. Der Rest des Gewinns wird über Aktienrückkäufe an die Aktionäre ausgeschüttet – dabei fällt keine Steuer an. Somit hat die Anlage eine geringe Steuerkostenquote.

Bewertung könnte ansteigen: Aktuell notiert die Aktie zu einem KGV von 16. Nach der Abspaltung des Zigarrengeschäftes könnte Swedish Match als ESG-konforme Aktie wiederentdeckt werden. Die Bewertung der Aktie könnte ansteigen.

Übernahmekandidat: Swedish Match hat das erreicht, was die großen Tabakkonzerne gerne erreichen würden: Ein profitables und wachstumsstarkes Geschäft aufzubauen, das auch ohne den Verkauf von besonders gesundheitsschädlichen Rauchprodukten funktioniert.

Risiken

Regulierung: Die Regulierung für Nicotine Pouches könnte jederzeit verschärft werden:

• Höhere Besteuerung: Bisher werden Nicotine Pouches eher geringfügig besteuert, sodass Raucher einen finanziellen Anreiz haben, auf ein weniger schädliches Produkt umzusteigen. Theoretisch könnte die Besteuerung jederzeit angehoben werden. Das würde die Produkte verteuern. Daraufhin könnte die Nachfrage stark absinken.
• Warnhinweise auf den Verpackungen: Diese könnten die Konsumenten vom Kauf abschrecken.
• Werbeeinschränkungen: Da die Kategorie bisher kaum verbreitet ist, würden solche Einschränkungen dazu führen, dass nur noch wenige neue Konsumenten auf die Nicotine Pouches aufmerksam werden. Das Wachstum könnte sich stark abschwächen.

Harter Wettbewerb: Swedish Match hat den Markt der Nicotine Pouches in den USA als Vorreiter erobert. Anfangs haben die großen Tabakkonzerne von der Seitenlinie zugeschaut. Mittlerweile sind sie in den Angriffsmodus übergegangen.

Alle großen Tabakkonzerne stehen unter einem immensen Druck. Deren Aktionäre wollen sehen, dass die Unternehmen in der Lage sind, zukunftsfähige Geschäftsmodelle abseits der klassischen Zigarette im nennenswerten Umfang aufzubauen.

Altria bspw. schreibt: „Moving Beyond Smoking“.

Philip Morris möchte in einigen Jahren sogar komplett aus dem Verkauf von Zigaretten aussteigen.

British American Tobacco hat in Windeseile mit der Marke „Velo“ einen führenden Anbieter von Nictoine Pouches aufgebaut. In Ländern wie Schweden, Norwegen, Dänemark oder der Schweiz ist British American Tobacco sogar zum größten Anbieter aufgestiegen.

Große Tabakkonzerne haben viel tiefere Taschen. Zudem haben sie jahrzehntelange Marketing-Erfahrung und eine perfekte Vertriebsmaschine aufgebaut.

Im besonders wichtigen US-Markt versuchen Altria und British American Tobacco nun, ihre Nicotine Pouches mit extrem stark rabattierten Preisen unter die Leute zu bringen. Während Swedish Match für die Endkunden einen Verkaufspreis von ca. fünf USD anstrebt, wird im Internet von vielen Nutzern berichtet, dass man für diesen Preis ganze fünf Dosen der Konkurrenz bekommen kann.

Von Zeit zu Zeit werden die Dosen der Konkurrenz sogar komplett verschenkt, um die Kunden auf das Angebot aufmerksam zu machen.

British American Tobacco möchte nun auch in den USA Marktanteile im Markt der Nicotine Pouches erobern. Bisher gelingt das nur begrenzt, wie die folgende Folie zeigt:

Wir finden es beachtlich, dass Swedish Match trotz dieses Kampfes seit März 2021 einen Marktanteil von 64 % in den USA aufrechterhalten kann.

Dennoch könnte der Wettbewerb in Zukunft noch härter werden. Das Wachstum und/oder die Gewinnmarge von Swedish Match könnte abnehmen.

Abhängigkeit von wenigen Ländern: Swedish Match erzielt im Smokefree-Segment die Hälfte des Umsatzes in Skandinavien und die andere Hälfte in den USA. Somit ist das Unternehmen von der Geschäftsentwicklung in diesen beiden Regionen stark abhängig.

Andere Produkte könnten die Nicotine Pouches ablösen: Nach Jahrzehnten mit recht geringer Innovation gibt es in den letzten Jahren im Tabaksektor einige Produktneuerungen. Theoretisch könnte das Wachstum der Nicotine Pouches von einem noch „besseren“ Produkt (hinsichtlich Gesundheitsrisiken, Wirkung, Konsumierbarkeit) abgelöst werden.

Fazit zur Swedish Match Aktie: Vorteilhaftes Chance-Risiko-Verhältnis

Operative Einschätzung: Was für eine Perle in der sonst recht langweiligen Tabakindustrie. Das Unternehmen hat sich bereits 1999 vom Zigarettengeschäft verabschiedet und steuert auf eine rauchfreie Zukunft zu. Dem Unternehmen ist es gelungen, der weltweit führende Anbieter von Nicotine Pouches zu werden. Nicotine Pouches wirken stark, sind einfach zu konsumieren und enthalten vergleichsweise wenige gesundheitsschädliche Stoffe.

Swedish Match hat aus heutiger Sicht das beste und wachstumsstärkste Nikotinprodukt der USA auf den Markt gebracht. Wachstum und Gewinnmarge übersteigen 40 %. Der Marktanteil liegt sogar bei 64 %. Auf Jahre hinweg ist mit hohen Wachstumsraten zu rechnen.

Einschätzung zur Bewertung: Trotz der zweistelligen Wachstumsraten liegt das KGV nur bei 16. Die Wachstumsperspektiven sind intakt, die genaue Wachstumsrate ist unklar.

Der Aktienkurs könnte auch in Zukunft im Einklang mit dem Gewinn je Aktie ansteigen. Wenn der Gewinn Jahr für Jahr um 10 % ansteigt und darauf noch die Free Cash Flow-Rendite von 7 % addiert wird, ergibt sich eine Renditeerwartung von 17 % pro Jahr.

Durch die geplante Aufspaltung in zwei Teile könnte Swedish Match zudem noch zum Übernahmeziel werden. Weiterhin könnte die Aufspaltung zu einer künftig höheren Bewertung führen – der Aktienkurs „müsste“ in diesem Fall ansteigen.

Gut möglich, dass der Aktienkurs seinen langfristigen Aufwärtstrend auch in Zukunft fortsetzt. Die Positionsgröße sollte dennoch begrenzt werden. Die großen Tabak-Player erzielen 10- bis 20-mal mehr Umsatz als Swedish Match. Sie könnten den Wettbewerbsdruck so stark erhöhen, dass sich das Wachstum stark abschwächt.

Was machen wir? Als Autor dieser Analyse habe ich mir nach der Analyse einige Swedish Match Aktien in mein Depot gekauft. Diese plane ich nun langfristig zu halten und das Unternehmen bei seinem Wachstum und der Wertsteigerung zu begleiten.

Relevante Änderungen (z. B. besondere Ereignisse, Quartalszahlen, ein möglicher Nachkauf usw.) werden wir in unserem kostenfreien Newsletter bekanntgeben. Melde dich jetzt an und verpasse keine dieser Neuigkeiten mehr:

Worauf in Zukunft achten?

Ab sofort werden wir die weitere Entwicklung der Swedish Match Aktie verfolgen. In der Zukunft sollten aus unserer Sicht folgende Punkte besonders stark beobachtet werden:

Wachstum im Markt der Nicotine Pouches: Bleibt das Wachstum in den USA intakt? Wie entwickelt sich der skandinavische Markt?

Wachstum in neuen Ländern? Setzen sich Nicotine Pouches in weiteren Ländern durch?

Entwicklung des Marktanteils im Markt der Nicotine Pouches: Kann Swedish Match im Konkurrenzkampf einen auskömmlichen Marktanteil halten?

Abspaltung des Zigarrengeschäfts: Geht die Abspaltung wie geplant über die Bühne?

Recherchequellen

Dieser Abschnitt ist für alle, die auf eigene Faust weiter recherchieren möchten. Hier folgt eine Auflistung der wichtigsten Recherchequellen sowie der noch nicht im Verlauf der Analyse aufgeführten Quellen: