Imperial Brands Aktie: 16 Prozent Ausschüttungsrendite, Kurs sinkt trotzdem – was tun?

Übersicht zur Imperial Brands Aktie

Geschäftsmodell

Imperial Brands ist das viertgrößte Tabakunternehmen der Welt.

Der Konzern erwirtschaftet rund 70 % des Gewinns in fünf Märkten: Den USA, Großbritannien, Deutschland, Spanien und Australien.

Als kleinerem Player fehlt der Gesellschaft die finanzielle Feuerkraft, um das Rennen im Bereich der risikoreduzierten Produkte anzuführen. Für CEO Stefan Bomhard ist das jedoch kein Grund, das Handtuch zu werfen. Ganz im Gegenteil: Seit seinem Amtsantritt haucht er der Organisation den Geist eines „hungrigen“ Herausforderers ein: Mit einer schlanken und wendigen Organisation will er den großen Spielern Marktanteile abjagen.

Folgender Hinweis, bevor wir in den inhaltlichen Teil eintauchen: Das Geschäftsjahr des britischen Unternehmens endete bereits am 30. September. Vor wenigen Tagen hat die Gesellschaft einige Informationen zum Geschäftsjahr 2023 veröffentlicht (Trading Update). Wenn wir im folgenden Text vom Jahr 2023 schreiben, ist damit das Geschäfts- und nicht das Kalenderjahr gemeint.

Investitionsthese

Tabakaktien sind bei vielen Investoren unbeliebt:

• Die Verkaufszahlen sind rückläufig,
• die Regulierung wird immer strenger,
• durch den Umstieg auf risikoreduzierte Produkte werden die Marktanteile neu verteilt
• und aus einem ESG-Blickwinkel kommt die Branche sowieso nicht infrage.

Bei Imperial Brands kamen einige hausgemachte Probleme obendrauf:

• Das Unternehmen hat Jahr für Jahr Marktanteile verloren,
• die Verschuldung war zu hoch
• und bei den risikoreduzierten Produkten hat der Konzern zwar einen großen Verlust produziert, aber dennoch kaum Umsatzwachstum erreicht.

Doch im Oktober 2020 übernahm CEO Stefan Bomhard das Ruder. Innerhalb weniger Monate entwickelte der Manager einen Turnaround-Plan. Das wichtigste Ziel des Plans wurde bereits erreicht: Der Marktanteil in den Top 5 Märkten wurde stabilisiert:

Marktanteilsentwicklung von Imperial Brands, seit 2017

Von 2017 bis 2021 verlor Imperial Brands in jedem Jahr Marktanteile. Stefan Bomhard wollte das unbedingt ändern. Mit einer Vielzahl von Maßnahmen hat er das britische Unternehmen wettbewerbsfähiger gemacht (Aufstockung der Vertriebsmannschaft, Entwicklung der Unternehmenskultur, Vereinheitlichung der Softwaresysteme…). 2022 glückte der Turnaround. Ein Jahr später können wir festhalten: Das war keine Eintagsfliege, denn 2023 hat der Herausforderer den Konkurrenten erneut Marktanteile abgeluchst.

Also blicken wir auf die nächste Baustelle:

Die Bilanz ist repariert und der Cashflow sprudelt stärker als je zuvor

Auch die bilanziellen Themen hat CEO Stefan Bomhard zügig zur Seite geräumt: Unter anderem aufgrund der zuvor beschlossenen Dividendenkürzung und des stärker als je zuvor sprudelnden Cashflows konnte die Verschuldung binnen kurzer Zeit auf das 2,0-fache EBITDA zurückgeführt werden.

Als dieses Ziel vor einem Jahr erreicht war, legte der Konzern neben den Dividendenzahlungen ein Aktienrückkaufprogramm über 1 Mrd. GBP auf, was bis September 2023 vollständig ausgeschöpft wurde.

Da die Verschuldung weiterhin nur beim 2,0-fachen EBITDA und damit am unteren Ende der Ziel-Bandbreite vom 2,0- bis 2,5-fachen Ergebnis vor Abschreibungen, Zinsen und Steuern liegt, gab der Konzern kürzlich ein neues Rückkaufprogramm bekannt: In den kommenden 12 Monaten sollen eigene Aktien im Umfang von 1,1 Mrd. GBP zurückgekauft werden, was einer Steigerung von 10 % entspricht.

Die Dividende wurde zwischenzeitlich auch noch um 1,5 % erhöht.

Nach Abschluss dieses Rückkaufprogramms dürfte die Zahl der ausstehenden Aktien um ca. 8 % sinken, nachdem es im Vorjahr nur 5,5 % waren.

Rechnet man die Dividenden und Aktienrückkäufe zusammen, ergibt sich ein Wert von über 2,4 Mrd. GBP, den Imperial Brands im kommenden Jahr an seine Aktionäre zurückgeben wird. Das entspricht einer Ausschüttungsrendite von fast 16 %!

Und damit sind wir nun beim Investment Case der Imperial Brands Aktie angekommen: Allen negativen Schlagzeilen und der enttäuschenden Kursentwicklung zum Trotz sprudelt der Cashflow weiterhin in Milliardenhöhe auf das Bankkonto des Unternehmens. Und da die Bilanz solide ist, fließt der allergrößte Teil des Zahlungsmittelüberschusses direkt an die Aktionäre zurück.

Nach zwei Jahren der Marktanteilsgewinne in Folge brauchen sich Aktionäre keine Sorgen mehr über die ehemals enttäuschende Performance im Kerngeschäft zu machen. Bleibt die Frage offen: Warum nimmt der Kurs der Imperial Brands Aktie keine Fahrt auf?

Kursentwicklung der Imperial Brands Aktie

Von 2021 bis 2022 stieg der Kurs der Imperial Brands Aktie um rund 50 %. Zwar können wir nicht in die Köpfe anderer Marktteilnehmer schauen, aber verantwortlich dafür war wohl eine Kombination aus:

1. generell steigenden Aktienmärkten nach dem scharfen Einbruch aufgrund der Corona-Pandemie
2. den Fortschritten im Bereich der Marktanteilsentwicklung und bei der Reparatur der Bilanz
3. der Rotation von Tech Aktien in Value Werte im Jahr 2022

2023 allerdings sank der Kurs wieder um rund 20 % auf ein Niveau von aktuell knapp 20 EUR. Um die Kursentwicklung verstehen zu können, werfen wir nun ein Blick auf die Entwicklung der wichtigsten KPIs:

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Operative Unternehmensentwicklung

Auf den ersten Blick sieht die Unternehmensentwicklung ingesamt erfreulich aus. Und das ist sie auch:

• Der Umsatz konnte erneut gesteigert werden (auch wenn das Wachstum nur bei 2 % lag)
• Der operative Gewinn legte um rund 3-4 % zu
• In Europa ist der Umsatz im Bereich der risikoreduzierten Produkte um 35 % gestiegen (Vorsicht, der Wert bezieht sich auf die Halbjahreszahlen)
• Die Dividende wurde angehoben
• Die Verschuldung bleibt trotz der üppigen Dividendenzahlungen und des Aktienrückkaufprogramms am unteren Ende der Ziel-Bandbreite vom 2,0- bis 2,5-fachen EBITDA
• Für die kommenden 12 Monate wurde ein 10 % größeres Rückkaufprogramm angekündigt

Also ist alles paletti? So einfach ist es dann doch nicht. In den letzten zwölf Monaten sind nämlich zwei neue Belastungsfaktoren in den Fokus gerückt:

• Eine zunehmend restriktivere Regulierung
• Ein beschleunigter Umstieg auf risikoreduzierte Produkte

In den USA, Großbritannien und Australien sinken die Verkaufsmengen immer schneller

Imperial Brands erzielt mehr als 70 % des Gewinns in nur fünf Märkten. In drei dieser Märkte wird der Zigarettenkonsum immer härter reguliert, weshalb die Verkaufsmengen stärker als in der Vergangenheit sinken:

• In den USA steht ein Verbot mentholhaltiger Zigaretten bevor
• In Großbritannien soll das Mindestalter für den Erwerb von Glimmstengeln künftig sukzessive angehoben werden (Verkaufsverbot für die junge Generation)
• In Australien steigt die Besteuerung besonders schnell an, dabei kostet eine Schachtel bereits heute etwa 20 EUR

Unternehmen wie Philip Morris oder BAT müssen sich um die Entwicklung der Verkaufsvolumen in einzelnen Ländern kaum Sorgen machen, beim Herausforderer Imperial Brands ist das aufgrund des fokussierten Ländermixes anders.

So schnell ist der Effekt des steigenden Marktanteils schon wieder verpufft, wenn im Gegenzug das Marktvolumen umso stärker schrumpft. Das wird auch auf folgender Abbildung sichtbar:

Entwicklung des Verkaufsvolumens nach Jahren

Im ersten Halbjahr sank das Verkaufsvolumen um 6,8 %, allerdings ist die Entwicklung in den Jahren 2020 bis 2023 aufgrund der Corona-Pandemie verzerrt. Das Unternehmen geht davon aus, dass sich der Volumenrückgang ab 2023 bei 3-4 % pro Jahr einpendelt, was für die Briten gut zu managen wäre.

Wir hingegen gehen angesichts der jüngsten regulatorischen Entwicklungen nun nicht mehr von 5 %, sondern von 8 % Volumenrückgang pro Jahr aus.

Doch nicht alles ist schlecht: Während die Situation in den USA, Großbritannien und Australien herausfordernd ist, profitiert der Konzern auf der anderen Seite von einer stabilen Marktentwicklung in Spanien, Deutschland und den restlichen Ländern.

Und dann gibt es noch den zweiten Risikofaktor eines rapiden Umstiegs auf risikoreduzierte Produkte:

Anteil der risikoreduzierten Produkte am Tabakmarkt in den Top 5 Ländern von Imperial Brands

Während Marktführer Philip Morris bereits 35 % des Umsatzes im Geschäft mit risikoreduzierten Produkten erzielt, erreichte Imperial Brands bis vor einem Jahr einen Umsatzanteil von lediglich 3 %.

Das ist nur logisch, schließlich sind die finanziellen und personellen Ressourcen des vergleichsweise kleinen Unternehmens begrenzt. Zur Einordnung:

Philip Morris hat in den letzten 10 Jahren etwa doppelt so viel Geld in die Entwicklung der risikoreduzierten Alternativen investiert, wie Imperial Brands an der Börse wert ist.

Wenn die Konsumenten nun immer schneller von der Zigarette auf die Nachfolgeprodukte umsteigen, verliert Imperial Brands aufgrund der schwachen Positionierung im Zukunftsgeschäft Marktanteile.

Allerdings erfolgt der Umstieg je nach Land schneller oder langsamer. Die Top 5 Märkte des Herauforderers hinken beim Umstieg stark hinterher (zwischen 0 und 8 % Anteil), was den vergleichsweise geringen Umsatzanteil von Imperial Brands im Geschäft mit den Zukunftsprodukten teilweise erklärt.

Und: Zum Halbjahr ist der Umsatz mit den Zukunftsprodukten in Europa immerhin um 35 % gestiegen:

Umsatzwachstum der drei risikoreduzierten Technologien im europäischen Markt

• Die Vaping Marke „blu“ ist um 16 % gewachsen
• Die Heated Tobacco Marke „Pulze“ ist um 435 % gewachsen
• Mit den Nicotine Pouches der Marke „Zone X“ konnte Imperial Brands den Umsatz um 16 % steigern

Mittlerweile liegt der Umsatzanteil der risikoreduzierten Produkte im europäischen Markt immerhin schon bei 7 % (zum Vergleich: BAT kommt auf einen Wert von 17 %). Damit ist Imperial Brands zwar immer noch das Schlusslicht, hat zuletzt aber Fahrt aufgenommen.

Besonders erfreulich: Trotz des starken Umsatzwachstums konnte der Verlust im Zukunftsgeschäft reduziert werden. Das deutet darauf hin, dass es sich nicht um teuer erkauftes Wachstum zu Dumping-Preisen handelt, sondern um einen nachhaltigen Markteintritt.

Gerade die Fortschritte im Bereich des erhitzten Tabaks sind beachtlich: Während British American Tobacco trotz einer Discount-Strategie (75 % des Preises von IQOS) Marktanteile verliert, kann Imperial Brands in einigen Ländern zu einem Preis von 90 % der IQOS-Produkte Boden gutmachen.

Das Management erklärt den Erfolg mit einer langen Akkulaufzeit, einzigartigen Geschmacksrichtungen und den Supermarktketten/Tankstellen, die gerne ein Alternativprodukt in den Regalen haben, um nicht völlig abhängig von Philip Morris zu werden.

Auch in den USA gibt es Neuigkeiten, dort haben die Briten im Juni ein Portfolio aus 14 Nicotine Pouches erworben, das nächstes Jahr unter einem neuen Namen auf den Markt gebracht werden soll.

Insgesamt schätzen wir die Positionierung von Imperial Brands im Zukunftsgeschäft weiterhin als unterdurchschnittlich ein, allerdings hat der Herausforderer zuletzt ein schönes operatives Momentum aufgebaut. Bei diesem Thema gilt es, die Entwicklung in den nächsten Quartalen und Jahren besonders genau zu beobachten.

Bewertung der Imperial Brands Aktie

Historisches KGV der Imperial Brands Aktie

Mit einem KGV von 5-6 (2024e) bleibt die Imperial Brands Aktie einer der preiswertesten Titel Europas. Verglichen mit dem historischen Durchschnitt wird das Wertpapier derzeit mit einem Bewertungsabschlag von fast 50 % gehandelt.

Allerdings hat sich das Brachenumfeld nachhaltig eingetrübt, was einen Bewertungsabschlag auf die historischen Multiples erforderlich macht.

Weil wir bei Imperial Brands unsere Annahmen an die künftige Geschäftsentwicklung anpassen, ergibt sich je nach Kurs auch eine neue Renditeerwartung.

• nachhaltiger FCF je Aktie: 3,00 GBP/3,45 EUR, bisher: 2,70 GBP (Begründung: geringere Aktienzahl aufgrund der Aktienrückkäufe, Gewinnwachstum im Jahr 2023)
• nachhaltiges Gewinnwachstum: -5 % p.a., bisher: -2 % p.a. (Begründung: Erwartungshaltung eines dauerhaft stärkeren Volumenrückgangs in den USA, Großbritannien und Australien aufgrund regulatorischer Entwicklungen)

Wenn man diesen Annahmen Glauben schenkt, ist die Imperial Brands Aktie unterhalb eines Kurses von 17 EUR (mehr als 15 % Renditeerwartung pro Jahr) deutlich unterbewertet, bei einem Kurs von etwa 23 EUR fair bewertet und ab einem Kurs von mehr als 25 EUR überbewertet.

Aktuell notiert das Wertpapier bei 19,60 EUR und damit im leicht unterbewerteten Bereich.

Fazit: Imperial Brands ist eine Value Aktie, die Geschäftsentwicklung sollte jedoch beobachtet werden ⚠️

Das Management hat vieles erreicht: Der Marktanteil wächst wieder und die Bilanz ist repariert. Zudem konnte Imperial Brands das Umsatzwachstum im Bereich der risikoreduzierten Produkte wieder ankurbeln und dabei trotzdem die Verluste weiter eindämmen.

Der Cashflow sprudelt auf Rekordniveau, die Bilanz ist solide und die Aktie so günstig, dass jährlich ca. 16 % der Marktkapitalisierung an die Aktionäre zurückgegeben werden. Oder in anderen Worten: Im aktuellen Aktienkurs ist das Szenario eines innerhalb weniger Jahre stark einbrechenden Gewinns bereits eingepreist.

Tatsächlich werden das konzentrierte Länderportfolio (70 % des Gewinns werden in fünf Staaten erzielt) und die schwache Aufstellung im Bereich der risikoreduzierten Produkte zur Bedrohung.

Daher haben wir unsere Erwartungshaltung gegenüber dem nachhaltigen Gewinnwachstum von -2 auf -5 % pro Jahr angepasst.

Angesichts der aktuell sehr preiswerten Bewertung sehen wir jedoch keinen Grund, die Imperial Brands Aktie abzustufen. Selbst bei einer stagnierenden Kursentwicklung erzielen Aktionäre bereits über 8 % pro Jahr durch die üppigen Dividendenzahlungen.

Unterhalb eines Kurses von 17 EUR scheint das Wertpapier deutlich unterbewertet zu sein, oberhalb von 25 EUR ist das Potential dagegen wohl ausgeschöpft. Ab einem gewissen Kursniveau sollten sich Imperial Brands Aktionäre zudem die Frage stellen, ob sie ihre Aktien nicht in eine Kombination aus BAT und Philip Morris umtauschen wollen.

Da sich die Branche zuletzt dynamisch entwickelt, werden wir am Ball bleiben, die Entwicklung der KPIs genau beobachten und euch auch in Zukunft über weitere Updates auf dem Laufenden halten.

Abschließend noch ein Hinweis: Mitte November folgt der Management Call zum Geschäftsjahr 2023 und dem Ausblick auf das Jahr 2024. Diesen werden wir genau verfolgen und im Anschluss alle Club Mitglieder in einem Kurz-Update direkt im Forum nochmals updaten.

Alle unsere Artikel zur Imperial Brands Aktie

Recherchequellen

Dieser Abschnitt ist für alle, die auf eigene Faust weiter recherchieren möchten. Hier folgt eine Auflistung der wichtigsten Recherchequellen: